基金经理们一直在扩大锌的空头头寸，押注今年价格表现最弱的贱金属还会进一步下跌。

自2018年伦敦金属交易所(LME)首次发布《交易员承诺报告》以来，投资基金的仓位现在是最看跌的。

伦敦金属交易所三个月期锌价格目前在每公吨2,400美元左右，较年初已经下跌了8%。

锌在镀锌钢中的使用，意味着该公司严重受到全球建筑业(尤其是中国建筑业)境况不佳的影响。

全球锌市场正在产生大量过剩金属，其中一些刚刚出现在LME仓库，将库存推高至2021年6月以来的最高水平。

从LME的价差来看，可能还会有更多的价格出现，但鉴于目前的价格侵蚀了成本曲线，锌的价格还能跌多少?

熊的攻击

截至上周五收盘，基金经理将LME锌合约空头仓位提升至60,492份合约，或略高于150万吨。此前创纪录的54,935份合约空头仓位出现在去年8月。

在LME锌价从2月12日触及的六个月低点2,278美元反弹后，仍有大量投资基金对锌保持信心。

但即使按净缺口计算，18012份合约的总缺口仍是2018年以来最大的，超过了2020年2月的最大看跌仓位，当时中国正引领全球进入新冠肺炎封锁。

值得注意的是，包括指数提供商和保险公司在内的“其他金融机构”仍净做多锌，但相对于2018-2021年期间的水平已大幅降低。

锌洪水

对伦敦锌合约的投机性空头押注不断增加，与此同时，LME库存也在快速上升。

2月6日至16日期间，共有72,750吨锌在LME新加坡权证上交割，整体库存升至22.85万吨。LME上一次库存如此之高是在2021年上半年，当时库存达到294025吨的峰值。

据报道，全球大宗商品交易商托克(Trafigura)正在将金属从交易所外的影子仓库运送到交易所内的租金共享仓库。

当LME的库存变动由仓储动态决定时，这是一个明确的信号，表明有大量过剩的金属在流动，即使它并不总是可见的。

国际铅锌研究组织(International Lead and Zinc Study Group)估计，去年全球精炼锌市场的供应使用过剩达到20.4万吨，该组织10月份的最新预测是，今年的供应过剩将达到更大的36.7万吨。

如果按照LME的时间差来判断，更多的大宗交割很有可能进入LME系统。

基准现金与3个月期利差本周已升至超级期货溢价。周三收盘价为每吨42.5美元，是至少20年来最高的价格。

利率上升当然是利差成本上升的一个因素，但本周利差结构的突然扩大看起来是不祥之兆。

在成本曲线中

在市场形势恶化的情况下，不难理解为什么投资基金正在加大看空压力。

但价格到底还有多少下行空间呢?

锌价已经深入到生产成本曲线之中。花旗(Citi)的分析师计算出，去年第90百分位矿山的平均成本为每吨2,600美元。

一些矿山已经进入了保养和维护阶段，最著名的是Boliden在爱尔兰的Tara矿和Nyrstar在田纳西州中部的综合设施。

价格导致的减产和俄罗斯新奥泽尔尼矿(Ozerny)火灾等意外中断，已使开采精矿市场出现赤字。

处理费是冶炼厂为将精矿转化为金属而收取的费用，是衡量原材料可用性的一个良好指标。价格报告机构Fastmarkets目前对处理费的评估是，每吨比LME现金高出70至100美元。

这与去年每吨274美元的基准价格相去甚远，这表明去年精矿供应收紧了多少。

较低的处理费用挤压了冶炼厂的利润，已经造成了损失。

托克(Trafigura)旗下的Nyrstar已将其位于荷兰布德尔(Budel)的工厂置于保养和维护状态。低处理费用加上低实物金属溢价和高电力成本，削弱了冶炼厂的盈利能力。

这都是建筑供应对市场供过于求和低房价的反应。

然而，这确实与基金界正在建立的所有新空头头寸造成了紧张关系。

这种紧张局势如何得到解决，将在一定程度上取决于还有多少锌会从仓库的阴影中进入LME的仓库系统。